买股票就是买企业 | 巴菲特之道 – 读书笔记

事实胜于雄辩,巴菲特的投资历史人尽皆知,但隐藏在故事身后的真正价值是巴菲特长期投资的理念。这本书详细讲述了巴菲特在投资道路上的经历以及在思想上做出的巨大改变。与我们常看到的股市中的人不同,买股票就是买企业,巴菲特主张通过理性并实际详细的分析,选择合理的投资组合集中投资,并长期持有股票实现最大化的收益。正是通过这种对企业实际价值的投资,巴菲特成就了投资市场上如此成功的个案,这样的思路值得反复学习。

巴菲特之道思维导图

五西格玛事件:世界上最伟大的投资家

2006年巴菲特第5个信封将其拥有的伯克希尔公司股票,共计超过300亿美元的财富捐给世界上最大的慈善机构——比尔&梅琳达·盖茨基金。这是迄今为止最大一笔单笔慈善捐助。

在过去的48年里,自1965年巴菲特接管伯克希尔-哈撒韦公司以来,公司的账面价值从每股19美元增长到114214美元,年复合增长率19.7%,同期标普500指数的增长率为9.4%(包括分红在内)。这意味着在长达半个世纪的时间里,巴菲特胜出10.3个百分点。


沃伦·巴菲特的教育

格雷厄姆

格雷厄姆提出了自己关于投资的定义:“投资是经过分析,可以承诺本金安全并提供满意回报的行为。不能满足这些要求的就是投机。”
经过分析指:
1. 描述:搜集多方信息合理呈现
2. 批判:检验搜集的信息,信息是否代表事实
3. 选择:判断证券是否有吸引力

格雷厄姆坚持一个证券被认定为投资必须满足两个条件:一定程度上的本金安全和满意的回报率。

安全边际
在这种方法中,对于公司未来成长充满信心的投资者如果将股票纳入组合,可以考虑两种情况:
1. 在整个大势低迷期间买入股票(通常这种情况发生在熊市,或类似的市场调整期);
2. 即便在大势并不便宜的情况下,购买那些低于其内在价值的股票。

如何确定内在价值?
格雷厄姆再一次给出了简洁的定义:内在价值是“取决于事实的价值”。
这些事实包括公司资产、利润和分红、未来的明确前景。

格雷厄姆认为最为重要的因素是未来的盈利能力。这让他推导出一个简单的公式:
一个公司的内在价值取决于未来预期利润,乘以合适的资本化系数。这个资本化系数,或乘数,受到公司利润的稳定性、资产、分红政策和财务健康状况的影响。

他经常提到两项投资原则:
1. 不要亏损;
2. 不要忘记第一条。

他将“不要亏损”的理念分为与安全边际有关的两个部分:
1. 以低于公司净资产2/3的价格买入公司;
2. 专注于低市盈率的股票。

当一只优质公司股票的价格低于其内在价值时,果断出击!

巴菲特从格雷厄姆那里学到的最为重要的一课就是:成功的投资来源于,购买那些价格大大低于价值的股票。
学会独立思考:格雷厄姆写道:“你的对与错不会因为别人的赞成或反对而改变,你正确是因为你的数据和推理均正确。”

今天,大多数投资者使用约翰·伯尔·威廉斯在《投资价值理论》(哈佛大学1938年出版)一书中对于价值的定义:任何投资的价值都是公司未来现金流的折现。

菲利普·费雪

他强调那些他认为能提高公司价值的因素:公司前景、管理层的能力。

费雪相信超级利润有可能从如下方式获得:
1. 投资于那些拥有超出平均水平潜力的公司;
2. 与能干的管理层合作。

费雪相信一家公司所在的行业必须“具有足够市场空间潜力,才能具备多年大规模增长的可能。”

有两类企业会显示超出平均的成长:
1. “幸运且能干”的企业;
2. “幸运因为能干”的企业。

研发:一个公司的研发可以为企业超出平均的成长提供持续的贡献。
销售:根据观察,一家公司即便有了好的产品和服务,但如果无法“成功地商品化”,研发的努力也不会带来销售额。
利润:是一个具有超越平均水平销售成长的公司,如果它不能为股东赚钱,也未必是一个合适的投资对象。
成本:如果一家公司不懂得分解成本,同时明白制造过程中的每个环节,就不可能维持它的利润率。
依赖:公司未来的成长是否依赖新增投资。
管理:优秀的公司不但拥有超越平均水平的企业特征,它们的管理者的能力也超越平均水平。他们是否有忠诚可靠的管理层?是否授权下属运营部分业务?
沟通:看管理层与股东们的沟通方式。
劳资:对于一家成功的企业,管理者应该创造良好的劳资关系。
最后,费雪会考量公司的独特之处:与同行比较,公司有何不同。

最终,费雪教会了巴菲特对于投资多元化不必过于紧张。他认为“把鸡蛋放在不同的篮子里能降低风险”的观点是错误的。买了太多股票的风险源于,不可能看好每个篮子里的鸡蛋,投资者的风险来自于在不了解的企业上投入太多资金。以他的观点,在没有时间深入了解公司的情况下买入股票,所带来的风险更大。

查理·芒格

为一家伟大的公司支付公平的价格,胜过为一家平庸的公司支付便宜的价格。

查理帮助巴菲特跨越深度价值投资理论,进而考虑购买高质量企业的鸿沟。这是一种思想的深刻转变。

在现实的意义上,芒格是费雪质量理论的执行者。从一开始,芒格就拥有对于优质企业价值的直觉欣赏,以及应该支付合理价格的智慧。

时隔多年以后,巴菲特渐渐但明显地转到费雪的理念上,选择购买数量有限的企业,并持有多年。

巴菲特说:“时间是好企业的朋友,是平庸企业的敌人。”

购买企业的12个坚定准则

巴菲特投资方法12准则
企业准则-三个基本的企业特点
1. 企业是否简单易懂?
2. 企业是否有持续稳定的经营历史?
3. 企业是否有良好的长期前景?

管理准则-三个重要的高管质素
1. 管理层是否理性?
2. 管理层对股东是否坦诚?
3. 管理层能否抗拒惯性驱使?

财务准则-四个至关重要的财务标准
1. 重视净资产回报率,而不是每股盈利。
2. 计算真正的“股东盈余”:确定股东盈余的方法是,在净利润基础上,加上折旧、损耗和摊销,减去资本支出。这些资本支出是为了维持公司竞争优势和产量而发生的。
3. 寻找具有高利润率的企业。
4. 每一美元的留存利润,至少创造一美元的市值。

市场准则-两项相关的成本指导
1. 必须确定企业的市场价值。
2. 相对于企业的市场价值,能否以折扣价格购买到?

巴菲特将经济的世界分为不等的两部分:
1. 少数伟大的企业——他称之为特许经营权;
2. 多数平庸的企业——多数不值得购买。

他定义特许经营权企业的产品或服务:
1. 被需要或渴望;
2. 无可替代;
3. 没有管制。

对于企业增长的盈利,如果不能投资于超越平均回报率的项目,唯一合理和负责任的做法就是分给股东。
具体做法有两种:
1. 分红,或提高分红;
2. 回购股票。

在《投资价值理论》一书中,他的定义是:“一个公司的价值决定于在其生存期间,预期产生的所有现金流,在一个合理的利率上的折现。”

对于巴菲特而言,确定企业的价值很简单,只要你能确定两个变量:
1. 现金流;
2. 合适的贴现率。

巴菲特投资哲学最为显著的一点,就是清楚地知道,投资是通过拥有股票而拥有企业,而不仅仅是纸片。

避免普通商品型企业以及他没有信心的管理层。他会购买那些他了解的、具有良好经济状况、管理层值得信赖的企业。“一个好企业不一定是好的投资对象,”巴菲特说,“可以关注,但还需要考虑其他一些因素。”

普通股投资9个案例

  1. 华盛顿邮报公司
  2. 盖可保险公司
  3. 大都会/ABC公司
  4. 可口可乐公司
  5. 通用动力公司
  6. 富国银行
  7. 美国运通
  8. IBM(国际商业机器公司)
  9. 亨氏食品

投资组合管理:投资数学

安全边际理论本身虽重要却不充分。我们在实际的组合管理中,还必须考虑巴菲特所运用的三个重要因素:
1. 他构建长期成长的投资组合的方法。
2. 他判断投资组合进展的测量方式。
3. 他在面临过山车般行情考验时控制情绪的方法。

当今有两种如同拔河比赛式的针锋相对的投资组合管理策略:
1. 主动管理-经常买入、卖出大量不同股票,为了让客户满意,降低丢失客户风险;
2. 指数投资-买进并持有一系列股票,设定一个特定基准指数。

两种方式都能满足多元化,但这种多元化的结果就是回报的平庸。

第三种可替代的、不同的主动策略:
集中投资的精华之处在于:挑选几只长期而言,能产生超越平均水平回报的股票,将资金大量投在其上,在遭遇短期市场漩涡波动时,忍耐坚持。

集中投资的核心在于:将你的投资集中在那些可以超越平均表现的、提供最高回报的公司上。集中投资追求超越平均水平的投资结果。

费雪在投资组合管理方面,以其集中投资而闻名,他总是说宁愿持有少数自己非常了解的优秀公司,也不愿意持有大量的平庸公司。
费雪对于巴菲特的影响还体现在,当遇见重大机遇时,做出重大投资。

集中投资的数学

巴菲特说:“我们所要做的全部就是,将盈利概率乘上可能盈利的数量,减去亏损的概率乘上可能亏损的数量。”

凯利优化:
凯利优化公式通常被称为优化成长策略,它基于一个概念,如果你知道你的成功概率,就将资金放在具有利益最大化的赢面上。
其公式是:2p-1=x,这里2乘以赢面的概率(P)减去1等于你的投资比例(x)。

运用该模型是有风险的,投资者必须清醒地认识到它的三个局限:
1. 无论是否使用凯利模型,投资人都应该做好一个长期的打算。
2. 谨慎使用杠杠。
3. 在玩大概率游戏时,最大的风险就是过度押注。

思考的线索

  1. 计算概率。
    你应该考虑这种可能性:长期而言,我选择的这只股票能否跑赢大势?
  2. 等待最佳赔率出现。当你具有安全边际之时,成功的概率在你一边。不确定性越大,你需要的安全边际就越大。在股市上,安全边际体现为折扣价格。当你喜欢的股票股价低于其内在价值之时,那就是买入的信号。
  3. 根据最新信息及时做出调整。
    当出现好机会时,同时,要保持谨慎地观察公司本身的情况。
  4. 决定投资数量。
    在你用于投资的所有资金中,有多少投资于某个特定对象?使用凯利模型时,向下调整一下,以凯利半数模型或分数模型开始。

正如芒格说的那样:“当世界给予你机会的时候,聪明的投资者会出重手。当他们具有极大赢面时,他们会下大注。其余的时间里,他们做的仅仅是等待。就是这么简单。”

凯恩斯总结的投资原则:
1. 投资于经过认真挑选的对象,它们相对于真实和潜在的内在价值具有价格上的折扣,相对于同期的替代投资也具有更优的性价比。
2. 坚定地持有选定之后的组合,风雨同舟,或许数年,直至它们的潜力释放,或有证据表明当初是买错了对象。
3. 保持投资组合平衡性。

巴菲特的风险观:风险与股价之波动无关,与那些个股未来产生利润的确定性有关。

我们必须放弃以短期股价作为唯一的衡量标准,我们必须突破自我,打破那些短线判断而适得其反的习惯。

“即便我们持有的股票在较长的时间里被停牌,我们也不会在意,因为伯克希尔旗下的很多公司都不是上市公司,也根本没有挂牌价。但最终,我们的财务状况取决于这些企业的命运,无论是拥有部分股份(指股票),还是拥有全部股份(指全资子公司)。”

多元化的衡量标杆

你已经持有的投资就是你的衡量标杆,就是你进行新投资的基准。你可以对自己的基准进行几项定义:透视盈利、净资产回报率、安全边际,诸如之类。

每当巴菲特考虑一项新投资时,他会将这个新项目与已经持有的投资进行比较,看看是否更好。已经持有的投资是进行新投资或购并的一个衡量标杆。

持有不卖”除了确定超越平均的增长率之外,还有其他两个很重要的益处:它能减少交易费用和提高税后收益,其中任何一项都极具价值,两个合起来更是好处多多。

税费是投资基金的最大成本,这实在是个坏消息。但好消息是,有些投资策略可以将税费成本减少到最低。简而言之,涉及其中的另一个重要因素也通常会被视而不见:未实现收益的巨大价值。如果一只股票股价上升但并未被卖出,上升的部分即未实现收益,也就是通常所说的账面利润。这些未实现收益直到股票卖出,也就是兑现后才需要报税。如果你一直持有不卖出,你的投资就可以取得更为强劲的复利增长。

集中投资方法包括哪些内容:
1. 在你没有将股票首先(以及总是)考虑为一个企业的一部分时,不要进入股市。
2. 准备好勤奋地研究你所投资的公司,以及它们的竞争对手,以至于达到一种状态,那就是没有人比你更了解这个公司,甚至这个行业。
3. 如果你没有做好五年(十年更好)的时间准备,不要开始你的集中投资。
4. 做集中投资时不要使用财务杠杆。一个没有财务杠杆的投资组合可帮助你更快地达到目标。记住,在股市大跌时,一个意外的要求追加保证金的电话,会毁掉你精心设计的完美计划。
5. 成为一个集中投资者需要适当的性格及人格特质。


投资心理学

  1. 过度自信
  2. 过度反应偏差:对于坏消息反应过度,对于好消息反应迟钝
  3. 厌恶损失
  4. 心里账户
  5. 短视损失厌恶:投资者持股时间越长,投资资产就变得越加吸引人,但前提是不要频繁地对投资进行评估,也就是不要总是关注价格。
  6. 放鼠效应:投资者的从众行为

影响投资者情绪风暴的因素有两个:损失厌恶,以及估值频率。

格雷厄姆说:“投资人如果过度担心自己的持股由于不合理的市况而大跌,他们就会将自己的优势转化为劣势。这种人最好远离市场行情,否则他会由于别人的错误而导致自己的精神痛苦。”

巴菲特是理性的,非情绪化的。他说,当人们贪婪或畏惧时,他们经常以愚蠢的价格买卖股票。短期而言,人们的情绪对于股价更具影响,而不是公司的基本面。

实际上,对于情绪驱动的误判,解药只有理性,特别当征途漫漫之时,更需要耐心和毅力。


耐心的价值

心理学家以极大的兴趣关注着我们的认知过程,它被分为两个思维模式:
1. 直觉:产生“快速和关联”认知
2. 理智:被描述为“慢速和规则支配”

理智:思维很强大,充满活力,不易产生疲劳

一个被长期投资者主导的市场,会留下一个无人值守的错误定价的市场;一个被短期炒家主导的市场,对于长期的错误定价会毫无兴趣。
因为如此多的人参与短期投机,胜出的难度在增加,而回报在减少。由于强有力的磁石效应,吸引着越来越多的人参与短期投机,这就将稀有的、超额回报的机会留给了长期投资者。

在这个快节奏的世界里,巴菲特有意识地放慢节奏。投机者没有耐心,而巴菲特却为此而生,他说:“时光的最佳之处在于其长度。”

最伟大的投资家

巴菲特的优势:
1. 行为优势:理性
2. 分析优势:看的是企业而不是股价
3. 组织优势:子公司产生大量现金,巴菲特作为资本配置者再投资,去中心化,每个子公司都有富有才华的管理团队。

巴菲特告诉我们成功的投资不要求有高智商,或在商学院接受高等教育。最为重要的是性格,当他谈到性格时指的是理性。理性的基石就是回望过去、总结现在,分析若干可能情况,最终做出抉择的能力。

知识性的工作能提升投资回报和降低风险。我们发现,知识可以用于区分投资和投机。最终,了解你的公司越多,思想和行为中的纯粹的投机因素就越少。

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